国产GPU三雄争霸：市值狂欢与盈利困境并存

打新收益惊人，中签一眨眼就能赚取数十万元。

沐曦股份于上周三正式登陆科创板，开盘涨幅一度超过568%，市值迅速跃升至3000亿元以上。1.9万名幸运的中签投资者狂欢不已，单签浮盈高达30万元，这一数字甚至超越了早几天上市的摩尔线程。截至目前，这两家公司的总市值已突破6000亿元，资本市场弥漫着前所未有的乐观情绪。更令人振奋的是，沐曦上市当天，壁仞科技也传出港股IPO通过聆讯的消息，预计2026年初正式挂牌。这意味着此前未能赶上投资窗口的资本方将迎来第三次入场机会，国产GPU板块正掀起新一轮资本浪潮。国产GPU的春天，似乎已在眼前。

然而，拨开狂欢的表象，这一轮盛宴的最大赢家似乎仍是二级市场投资者。

根据三家公司的招股书披露，摩尔线程、沐曦、壁仞目前均深陷亏损泥潭。2025年前三季度，摩尔线程净亏损7.24亿元，沐曦亏损3.46亿元，而壁仞仅上半年就巨亏16.01亿元。三家企业均处于研发高投入期，商业化尚在起步阶段，短期内根本看不到盈利拐点。

但在资本眼中，这些亏损不过是“成长的小烦恼”。毕竟，GPU是AI时代的硬通货。自2023年大模型浪潮席卷全球，算力便成为稀缺资源。英伟达凭借先发优势一路狂飙，登顶全球市值之巅。投行们纷纷掏出计算器，为国产GPU描绘出一幅万亿级蓝图——填补英伟达供给缺口+承接国产替代红利，市场空间不可限量。

业绩兑现慢？没关系。AI圈从不缺“预期先行”的先例。寒武纪仅靠订单预期就能重回5000亿市值；甲骨文凭借OpenAI的一纸“空头支票”市值翻倍。故事的逻辑，从来都是想象力优先于财务报表。

不过，当目光转向企业自身的战略规划，迷雾便开始浮现。

摩尔线程上市募资80亿元，一周后便公告拟用不超过75亿元闲置资金购买保本理财，市场哗然。募资时宣称要锐意攻坚、加速研发，资金到手却选择“徐徐图之”？对此，摩尔线程回应称，募投项目实施周期为三年，资金需分阶段投入，闲置资金进行现金管理可提升整体收益。或许是为了平息质疑，摩尔线程在12月20日首届MUSA开发者大会上紧急亮剑，发布AI训推一体芯片“华山”和高性能图形渲染芯片“庐山”，并宣称“华山”性能介于英伟达Hopper与Blackwell之间。

但在这个情绪主导的市场，质疑估值似乎总显得不合时宜——反正时间会冲淡一切。

在这场资本盛宴接连开席的背后，究竟有多少确定性？三家GPU公司谁更接近“中国英伟达”？国产GPU到底能不能打？

摩尔线程、沐曦、壁仞

谁才是英伟达的中国镜像？

尽管同处国产GPU赛道，摩尔线程、沐曦、壁仞的技术路径与风格却泾渭分明。摩尔线程押注全功能与生态兼容，沐曦死磕数据中心高性能计算，壁仞则沉迷于“暴力美学”式的算力堆叠。

谁更像“中国英伟达”？答案并不唯一。但摩尔线程的路径，无疑最贴近英伟达从游戏显卡到AI芯片的演进轨迹。

摩尔线程创始人张建中，曾长期担任英伟达中国区高管。虽是销售出身，但对产品理解极深，整合资源能力出众。2020年创业之初，摩尔线程便立志打造“全功能GPU”，希望一张卡能同时驾驭图形渲染、AI训练推理、视频编解码、科学计算等多元任务。

起步阶段，摩尔线程的核心IP曾获得IMG授权。IMG是英国老牌半导体IP商，虽已被中方收购，但运营保持独立。尽管招股书中已不再强调这一渊源，IMG对摩尔线程早期技术积累的影响仍是业界讨论的话题。对此，摩尔线程在招股书中明确表示，目前已构建起涵盖单指令多线程向量计算核心、多精度张量计算核心等在内的完整自研IP体系——换言之，GPU最核心的部分已实现自主可控。

摩尔线程的GPU实际表现如何？从参数看，桌面显卡S80对标英伟达RTX 3060，但游戏实测差距明显。据游戏茶馆测试，优化后运行《黑神话：悟空》，1080P分辨率下低特效+TSR超分，帧数勉强维持在30~40帧。一块功耗255W的全尺寸卡，游戏体验仅相当于AMD R7核显，距离3A大作畅玩仍有鸿沟。

而在算力卡领域，旗舰产品S5000参数表现亮眼，带宽、显存、算力均不落下风，支持主流计算精度，已具备AI大模型推训能力，被视为英伟达H100的潜在替代方案。

正是基于算力卡S5000及夸娥智算集群的突破，摩尔线程在2025年迎来销售爆发。招股书显示，仅上半年营收便突破7亿元，远超过去三年总和。这种“一步登天”的增长曲线，标志着摩尔线程正式迈入商业化新阶段。

生态建设是摩尔线程的下一个主战场。MUSA生态大会上，摩尔线程不仅推出了个人算力平台MTT AIBOOK、家庭AI NAS产品MTT AICUBE，还对标英伟达在具身智能领域的布局，发布了MT Lambda具身智能仿真训练平台、MTVERSE解决方案及具身物理仿真引擎，并宣布明年一季度全球开源MujoCo Warp MUSA。

沐曦的核心团队出身AMD，自创立起便目标明确：不做游戏显卡，专注AI通用计算GPU。

曦云C500是沐曦的主力算力硬件。参数上，C500支持FP32到INT8全精度混合计算，单卡算力对标英伟达A100，已达行业主流水平。更值得注意的是，沐曦已成功跑通千卡集群解决方案，这意味着其产品具备大规模AI训练与推理全流程落地的能力。

沐曦当前最大的隐忧在于生态。截至2025年10月22日，其MXMACA软件栈注册用户仅15万人，网络API调用次数1300多万次。这一体量与英伟达CUDA的护城河相比，差距堪称天堑。要跨越生态鸿沟，沐曦还有漫长的路要走。

壁仞科技则以其极致算力设计著称。2022年，壁仞凭借旗舰通用GPU BR100的激进架构一战成名——数据流并行+Chiplet工艺+TSMC N7节点，晶体管数量高达770亿，直逼英伟达H100的800亿。官方宣称其16位浮点算力超过1000TFLOPS，8位定点算力超过2000TOPS，FP32等精度下甚至超越A100、H100一个数量级。在商业落地层面，壁仞同样偏好“暴力计算”，千卡集群、异构混训、光互连超节点等项目均有布局。推理卡壁砺110E以1.3倍算力密度和70%能耗节省，在文生图、语音识别等场景快速渗透。

不过，壁仞的营收规模仍显薄弱。今年上半年营收5.87亿元，与摩尔线程、沐曦尚有差距。靠“参数震撼”赢得市场关注之后，如何将技术优势持续转化为订单，是壁仞上市后的核心命题。

三家国产GPU公司的路径分野，折射出创业者在英伟达霸权下的残酷抉择。要在垄断格局中撕开缺口，必须正面亮剑。只是剑锋所指各有不同：摩尔线程选择“重走英伟达路”，沐曦立志成为“一部分的英伟达”，壁仞则试图做“最强的英伟达”。

商汤科技联合创始人、大装置事业群总裁杨帆对国产GPU的进展保持乐观：“国产GPU正在跑出一个越来越清晰的新兴市场。随着应用逐步深入，中国算力硬件的大时代正缓缓拉开帷幕。”

国产GPU通过市场实战检验

资本市场为何愿意在当下给出如此夸张的估值？一个冰冷而确定的答案是：摩尔线程和沐曦的市值，早已脱离正常价值轨道。

对于成长型科技股，通常采用PS估值法，10倍是起点，意味着未来营收还有十倍空间。苹果长期徘徊在这一区间。对于极度乐观的标的，市场会给到20倍PS——英伟达便是如此。而摩尔线程和沐曦的PS倍数，已惊人地超过300倍和150倍。

不可否认，AI算力市场的想象空间足够辽阔。弗若斯特沙利文预测，2029年中国算力总规模将达3442.89EFLOPs，年均复合增长率40.0%。即便是英伟达，50%的增长预期对应43倍PE，尚属合理。即便按市场空间线性外推，摩尔线程与沐曦的市值也明显失真。

驱动两家公司市值飞升的真正推手，是情绪与筹码。科创板上市后，两家流通盘均不足5%，网下配售被险资、基金重仓持有，市值被杠杆效应急剧放大。叠加AI算力国产替代的宏大叙事，以及寒武纪“造富神话”的示范效应，投资者自然愿意押注下一个奇迹。

国产GPU上市公司的利润何时才能转正？一个积极的信号是：2025年，摩尔线程、沐曦、壁仞的订单量与商业化进程均已迎来历史性拐点。招股书显示，摩尔线程与沐曦的产销率均超过100%，显著优于2024年。客户结构也从早期测试型逐步转向头部厂商商用级采购。

国产GPU，已真正进入“被用起来”的阶段。

三家公司中，摩尔线程的商业化路径最为顺畅。招股书披露，其早期出货几乎全部依赖经销商，如今90%已实现直销。这意味着摩尔线程已具备独立完成项目、直接对接客户需求的能力。目前，其终端客户覆盖互联网企业、AI公司、算力服务商、运营商等；下游适配飞腾、海光、龙芯等国产CPU，麒麟、统信等国产OS，以及联想、浪潮等PC品牌。对于算力硬件厂商而言，与集成商深度绑定，意味着产品能以“打包方案”形式快速交付。

值得警惕的是，摩尔线程的客户“复购率”尚不明朗，营收增长主要依赖新增大单支撑。算力卡采购并非一锤子买卖，产品迭代、扩容、新智算中心建设、大模型扩展等都会催生同品牌复购需求。今年两笔大单表明客户开始认可产品，但后续出货能否持续，仍需观察。

壁仞与沐曦的业绩主要来自智算集群项目。客户多为大型运营商与智算中心，产品用于千亿参数大模型推训、科研优化、AIGC及多模态AI应用。壁仞GPU已在中国电信落地千卡集群，连续训练30天不中断、5天无故障，千亿参数断点续训时间小于5分钟，基本满足大模型训练稳定性要求。

值得一提的是，为弥补国产算力卡单卡性能短板，并满足万卡集群与分布式训练需求，壁仞推出了光互连超节点技术——光跃LightSphere X。其原理与华为超节点类似，均以光信号串联GPU，实现更大规模连接能力。与华为侧重大规模并行不同，壁仞更强调并行计算的灵活性——每颗GPU集成光交换功能，可动态调整互联拓扑。若某张卡故障，后续算力可无缝替补，对智算中心场景极具价值。

沐曦方面，已实现千卡集群商业化应用，并正向万卡集群推进。曦云C500、C600累计销量超2.5万颗，主要落地于国家级AI公共算力平台、运营商智算中心等项目。沐曦在招股书中披露前五大客户，清晰呈现了“嵌入下游集成商”的落地模式。其中，出货至服务器厂商新华三尤为亮眼——这意味着AI服务器厂商已能通过沐曦产品“赚钱”。此外，沐曦商业化策略相当灵活，DeepSeek爆发初期便联手联想推出DeepSeek一体机，展现出将自家产品打造成行业“标准件”的敏锐嗅觉。

“早几年真的很难用，但现在都能用了。”杨帆的这句总结，道出了国产GPU的艰辛蜕变。商汤作为中国AI大模型与基础设施的标杆，与国产GPU的磨合经验极为丰富。虽然与英伟达正面交锋仍有差距，但在整个中国AI产业链的托举下，国产GPU正逐步兑现其应有的价值。“任何新任务都很难一次性跑通，但现在试错成本正在快速降低。如果长期运行同类任务，国产GPU在今天已经成为可选方案之一。”杨帆表示。

万事开头难，国产GPU亦然。

结语

从2014年萌芽，到2025年站上舞台中央，中国半导体行业走过了极不平凡的十年。在AI大模型对算力近乎贪婪的需求驱动下，国产GPU迎来了属于自己的时代。为了填补英伟达留下的巨大缺口，国产GPU被用户从“被迫了解”推向“主动尝试”，直至大规模使用。

每当凝视那些关于未来的宏大叙事，在冰冷的亏损现实与滚烫的梦想之间徘徊时，我总会想起信息论之父香农的一段轶事。香农初涉股市时，也曾沉迷于价格图表、头肩顶、V型反转等技术分析。但最终，他选择回归基本面，相信唯有拉长时间才能看清一家企业的真实价值。“关键数据不是过去几个月股价的涨跌，而是过去几年企业收益的变化。”

从这些上市企业中，能否诞生下一个英伟达？没人敢轻下断言。但至少，我们已身处历史现场，可以开始拭目以待。