甲骨文负现金流引发AI板块泡沫争议

四季度以来，美股人工智能板块热度逐渐降温，从先前的狂热行情转向观望态度，而市值近三千亿美元的科技巨头甲骨文，正成为空头关注的新目标。

回顾其股价走势，甲骨文在9月创纪录涨幅登顶历史新高后，便步入震荡下行通道。进入12月，利空消息接踵而至，不仅自身股价承压下探，还加剧了市场对人工智能行业前景及估值泡沫的担忧。截至12月17日收盘，甲骨文股价报178.45美元，单日下跌5.4%，近三个月累计跌幅达48.5%。

作为过去两年驱动美股牛市的核心引擎之一，人工智能板块的后续动态依然是决定明年美股市场走向的关键因素。

甲骨文拖累美股大盘

据英国金融时报报道，甲骨文的重要数据中心合作伙伴蓝猫头鹰资本未能为甲骨文公司密歇根州100亿美元数据中心项目提供融资，导致该人工智能概念股大幅跳水。尽管甲骨文随后否认该报道，并声称项目正在推进，但投资者仍对AI需求本身及“举债—扩产—交机—回本”这一重资产闭环产生质疑。

Emarketer分析师Jacob Bourne指出：“甲骨文公司自身也面临日益严格的审视，特别是在债务驱动的数据中心建设以及人工智能支出前景不明朗的背景下，其业务集中度风险显著。此次营收未达预期，可能会加剧投资者对其与OpenAI交易及在人工智能领域大举投入的担忧。”

过去两年，AI叙事由OpenAI点燃，英伟达加冕，微软、谷歌、亚马逊迅速跟进，资本支出竞赛呈指数级扩张。甲骨文虽为“云原生”里的迟到者，却凭借与OpenAI、Meta、TikTok等签下的高达5230亿美元未履约合同，成功跻身“算力基建”概念股。

然而，当财报季真正检验货币化速度时，市场发现GPU交货周期拉长、数据中心电力与土地成本飙升，资本支出不断被上修；同时大模型价格战愈演愈烈，云算力租金反而下滑，毛利被双向挤压。甲骨文的投入产出比恶化速度明显快于收入增速。

更令资金不安的是融资结构。为支撑500亿美元的基建蓝图，在2026财年第二财季（截至2025年12月），公司季度自由现金流为-100亿美元，这是自1992年以来首次出现负值，且分析师预计其现金流将持续为负直到2029年。这表明尽管债务增加，但现金储备可能未能同步增长。

市场热议板块泡沫

2025年人工智能是表现最好的板块之一。四季度以来，人工智能板块一度回调，市场开始讨论板块泡沫问题。

行业面临投资规模远超短期回报的困境。仅OpenAI一家就计划未来数年投入1.4万亿美元。科技巨头同样如此，Alphabet、微软等四大科技巨头未来12个月人工智能相关资本开支超4000亿美元，但相关收入远难覆盖成本。这种“烧钱换增长”的模式高度依赖外部资金。

巨额的资本开支也引发了市场对投资回报率（ROI）的担忧。尽管AI被普遍视为未来最具潜力的技术方向之一，但截至目前，其商业化路径仍不清晰，盈利模式尚处于探索阶段。

然而，“泡沫派”并未一统江湖。摩根士丹利在同期研报中强调，尽管AI资本支出高，但远未到全产业过剩程度。需求才刚开始释放，龙头资产负债表也优于千禧年前的电信基建狂潮。

摩根士丹利指出，人工智能正处于大规模投资早期阶段，预计到2028年全球相关支出将接近3万亿美元。超大规模云服务商是投资增长的主要推手。在标准软件利润率支撑下，2028年AI软件收入有望达到1.1万亿美元。

展望未来，AI行业或进入“验证期”。根据IDC的数据，2024年全球AI服务器市场规模预计为1251亿美元，2025年将增至1587亿美元，预计2024-2028年复合增速达15.5%。上游芯片厂即将迎来放量期；中游云厂商的资本支出强度可能在下半年见顶；下游模型竞争将由参数竞赛转向成本、安全与合规。