AI大模型独角兽竞速：智谱与MiniMax的资本博弈

历经三年角逐，AI大模型行业迈入资本兑现的关键阶段。

12月19日，北京智谱华章科技股份有限公司（以下简称“智谱”）向港交所递交了IPO申请。紧随其后，上海稀宇科技有限公司（以下简称“MiniMax”）也在不到48小时内向港交所提交了招股书。此前，这两家AI领域的独角兽已通过港交所的聆讯。

这一系列密集的动作，瞬间让“谁将成为AI大模型领域的首家上市公司”这一悬念升温。

值得注意的是，尽管两家公司的目标一致，但它们选择了截然不同的发展路径。智谱以B端、G端服务为核心；而MiniMax则依靠C端订阅，深耕全球用户市场。

这两条路径背后，是技术理念、商业逻辑与估值逻辑的全面碰撞。长久以来，商业化的效率一直是行业的竞争焦点，它也在一定程度上决定了大模型企业的估值和前景。

随着大模型行业从探索阶段迈向商业化深处，这场资本市场的争夺更像是一场商业路径可行性的测试。

另一个显著变化是，AI大模型赛道已从两年前的群雄混战，逐渐聚焦于少数具备核心竞争力的头部企业。这些头部企业逐年加大投入，争夺资本市场的关注与资源，不仅是为了市场话语权，更是为了接下来的扩张积累资源。

压力和动力总是并存。成功上市只是第一步，更重要的是后续的故事能否持续支撑，这些都考验着这两家新兴公司的能力。

争夺“AI大模型第一股”，高增长下的盈利挑战

自2024年下半年起，关于大模型行业“AI六小虎”上市的传闻频出。有实力的企业明显加快了业务布局的速度。

进入2025年，智谱和MiniMax作为国内估值达40亿美元的大模型公司，率先行动。4月，智谱在北京证监局完成辅导备案；6月，MiniMax被曝出最早可能于今年在港股上市。

如今，在48小时内先后递交招股书，智谱与MiniMax的这场“AI大模型第一股”之争可谓针锋相对。

对于每个冲刺IPO的企业而言，财务表现是进入资本市场的第一道门槛，也是市场审视企业健康状况的第一步。

通过比较智谱和MiniMax的财报可以发现，这两家公司的商业化路径截然不同。前者是典型的B端服务路径，而后者则是C端驱动的路线。

“清华系”的智谱发布了全国首个千亿参数大模型GLM-130B，并将自身的商业定位确定为MaaS（模型即服务），形成了“开源+API付费”的商业闭环。

招股书显示，2022年至2024年，智谱的营收分别为5740万元、1.25亿元和3.12亿元，年均复合增长率超过130%；2025年上半年营收进一步增至1.91亿元，较上年同期的4490万元激增325.39%。

收入的扩张伴随着商业模式的确定。从业务构成来看，其收入主要来自企业级API调用、行业解决方案及算力租赁服务，其中面向B端的模型调用与企业服务是核心支柱。2022年至2024年，这一板块营收占比分别为95.5%、90.4%、84.5%，2025年上半年占比降至84.8%。

毛利率方面，2022年至2024年，智谱的毛利率分别是54.6%、64.6%、56.3%，2025年上半年毛利率为50%。

与智谱的B端路线不同，MiniMax走出了一条C端驱动的全球化变现路径。

MiniMax的收入主要来自订阅服务、基于token的应用内购买、线上营销服务及企业级API服务。2023年至2024年，MiniMax的营收从350万美元增长至3050万美元，同比增幅高达782%；2025年前三季度营收进一步增至5340万美元，同比增长174.7%。

实际上，MiniMax的商业化更接近于互联网产品的逻辑。其中，AI原生产品是MiniMax的营收支柱。

2024年，AI陪伴应用Talkie收入占比近64%，开放平台及企业服务占比约29%，视频生成模型海螺AI占比7.7%；到2025年前三季度，海螺AI收入占比提升至33%，与Talkie共同成为营收双支柱，二者合计贡献超60%的收入。

随着用户增长和业务规模扩大，MiniMax的毛利率显著改善。从2023年的-24.7%升至2024年的12.2%，并进一步升至截至2025年9月30日止九个月的23.3%。

尽管智谱和MiniMax过去三年的营收持续增长，但亏损也如影随形，尚未看到规模化盈利的拐点。

招股书显示，2022年至2024年，智谱经调整净亏损分别为9741.7万元、6.21亿元、24.66亿元。而MiniMax同期的净亏损分别为7370万美元、2.69亿美元、4.65亿美元。进入2025年，MiniMax的成本控制成效显著，前三季度销售及营销开支同比下降了26%。若剔除金融负债公允价值亏损等因素后计算调整净亏损，则MiniMax在前三季度的调整后净亏损为1.86亿美元。

技术路线差异：通往AGI的两条道路

如果说财务数据是商业模式的量化表达，那么技术路线选择则反映了两家公司根本理念的差异。

在通往AGI（通用人工智能）的路上，二者的基因各异。

智谱从创立之初就有着浓厚的科研基因。其创业团队来自清华大学的技术成果转化。而MiniMax则与商汤基因密不可分。除了创始人闫俊杰曾是商汤科技副总裁外，早期联合创始人也大多来自商汤科技。

在这样的思路下，两家公司都选择了既技术又商业的路线。

技术上，与多数AI大模型企业不同，MiniMax从一开始就决定做多模态模型。而智谱则手握GLM架构并率先推出了千亿级大模型。此外，张鹏也多次强调AGI的核心是底层架构的突破。

谁会更受资本市场青睐？

今年以来，“DeepSeek”的火爆开启了行业的新一轮淘汰赛。尤其是巨头凭借强势资源和产品入局后，“AI六小虎”的IPO竞速赛也随之展开。

如今，智谱与MiniMax的IPO比拼将这场竞速赛推向高潮。

从过往投资历程来看，智谱无疑是资本市场的宠儿。

招股书显示，智谱在IPO前已完成8轮融资且累计融资规模超过83亿元。其投资方包括阿里、腾讯、红杉资本、高瓴资本等头部机构。

而MiniMax也不甘示弱。企查查显示其截至目前公开披露了六轮融资且今年7月的融资后估值为40亿美元。除了没有地方资本注入外其投资方配置与智谱相似。