沐曦股份科创板上市首日暴涨693%，国产GPU资本化破局与投资陪跑启示录

今日，沐曦股份（下文简称“沐曦”）于上海证券交易所科创板正式挂牌交易，成为继摩尔线程之后，被誉为“国产GPU四小龙”（包括摩尔线程、壁仞科技、燧原科技）中第二家成功登陆资本市场的企业。

数据显示，沐曦发行价为104.66元/股，共发行4010万股，占总股本约10%，发行时市值达419亿元。上市首日，该股以700元/股高开，涨幅高达568.83%，超越了同行摩尔线程上市首日的开盘表现，盘中股价一度冲至895元/股。截至收盘，沐曦股份报829.9元/股，相较发行价飙升692.95%，总市值攀升至3320.43亿元。

沐曦股份敲钟现场，图片来源：沐曦

对于早期投资人而言，沐曦的成功上市不仅是一场丰厚的财务回报兑现，更是一次对“长期主义”与“时间价值”的深刻验证。

在上市前夜的庆祝晚宴上，沐曦创始人陈维良紧握光速中国、心资本创始人韩彦的手感慨道：“感谢一路以来的鼎力支持，这一路实在不易。”作为沐曦A轮投资方，韩彦也动情回应：“是我们共同坚持到了今天。”

在半导体这条投入巨大、周期漫长且充满不确定性的赛道上，能够携手穿越迷雾、抵达彼岸，本身就是一种稀缺的胜利。

翻阅沐曦的投资机构名单，我们看到了一系列熟悉的身影：和利资本、红杉资本中国、真格基金、经纬中国、光速中国（现“心资本”）、东方富海、中鑫资本……我们不禁好奇，在国产GPU技术与市场尚处混沌的早期阶段，这些投资人为何选择了沐曦？从投资到上市的漫长陪跑中，机构与沐曦共同经历了哪些艰难与压力？

在沐曦上市前夕，我们走访了多位投资人，聆听他们讲述那段充满纠结与坚守的投资往事。

寻找“正规军”

2020年11月，沐曦宣布完成近亿元天使轮融资，该轮由和利资本领投并协助公司发起设立。

然而，故事的开端可以追溯到更早的岁月。

2001年，当张汝京带领数百名台湾工程师在上海浦东建立起中芯国际首座晶圆厂时，一批台湾投资人也随之来到大陆。

其中一位便是孔令国，如今作为和利资本创始及管理合伙人，他成为沐曦最早的投资人之一。

孔令国的投资嗅觉源于多年经验的沉淀，他亲历了台湾半导体产业从无到有的崛起，也见证了大陆半导体投资从热潮跌入冰点的周期轮回。

21世纪初，随着中芯国际、宏力半导体（后并入华虹）相继成立，台湾的资金、技术与人才涌向上海，大陆半导体产业获得空前政策扶持，呈现勃勃生机。

然而，2010至2015年间，随着腾讯、阿里、美团等互联网公司崛起并创造财富神话，退出案例估值仅数亿美元的半导体行业遭遇寒流，一度被一级市场视为“夕阳产业”。

孔令国却在寒冬中敏锐捕捉到机遇，于2016年投资了寒武纪。当时他的判断是：伴随“AI四小龙”（商汤科技、旷视科技、云从科技、依图科技）的兴起，国产AI算力需求必将爆发。

这次投资验证了他对AI算力爆发的预见，但也让他认识到ASIC（专用集成电路）路线的局限。

“AI模型持续演进，”孔令国回忆道，“后来业界发现ASIC在处理大模型时通用性不足，仍需回归通用GPU。”

时间来到2020年，国产替代叙事已然开启，GPU作为“皇冠上的明珠”，成为各方争夺的焦点。当时国内市场已涌现壁仞科技、摩尔线程、燧原科技、天数智芯等公司，投资人面临投与不投的艰难抉择。

孔令国逐一调研了市面上的公司。有的擅长云端训练却弱于图形处理，有的团队内部“诸侯割据”难以统一，有的市场能力突出但研发根基不稳……

直至他遇见沐曦团队。

“当我把沐曦的优势列出来时，其他公司很难匹配。”孔令国向「甲子光年」表示。

在他看来，沐曦最突出、最核心的优势在于：团队成建制。

沐曦创始团队——陈维良、彭莉、杨建，均来自AMD中国研发中心。他们共事多年、磨合成本低，更关键的是，这个团队曾参与AMD中国超算中心的建设，拥有深厚的技术积淀。

孔令国透露了一个细节：“国内曾有7个超算中心由AMD协助建设，后因政策原因暂停，但国内需求并未停滞，谁来接手？沐曦接过了重任。”

同一时期，光速中国、心资本创始人韩彦也在寻觅芯片领域的投资标的。

那是一个“非共识”时刻。韩彦回忆，当时光速中国内部就投资方向展开激烈辩论：投GPU还是DPU？部分人认为DPU路径更清晰、更现实；而韩彦则坚定看好GPU。

机构内部争议颇大，投资团队成员朱嘉曾找到韩彦说：“要不要投这家公司，成败都由你承担，阻力太大了。”韩彦当时答道：“没关系，作为基金创始人，无论成败我都会负责，真正的大事起初总是非共识的。”

后续市场发展验证了判断：DPU在中国并未如预期快速崛起，许多公司选择转型。

确定投资GPU后，韩彦团队开始寻找标的，他首先会见了摩尔线程创始人张建中。

张建中曾任英伟达中国区总经理，行业人脉深厚，销售能力卓越。“James（张建中）当时向我描绘了他的梦想，”韩彦回忆，“他讲述得极具感染力，坚定了我们投资GPU的决心。”

但不久后，韩彦见到了沐曦创始人陈维良，第一印象是“低调内敛、沉稳务实”，却能感受到“其见解独到、洞察深刻”。

这并非一个轻松的选择。摩尔线程与沐曦均处创业早期，同为A轮机会，估值相近；摩尔线程更擅长表达，市场感知力强；沐曦则显得内秀，技术阐述较为含蓄。

最终，韩彦选择了沐曦，“William（陈维良）是AMD老将，团队中还有一位早期合伙人Jessie（彭莉），她是我在上海交通大学的同专业师姐。综合考虑，我们最终选择了更低调、更技术导向的沐曦。”

除了团队素质，工程落地能力亦是投资人青睐沐曦的关键。

东方富海合伙人王兵曾在美国从事多年芯片研发，在头部通信芯片公司负责过多项DSP（数字信号处理器）研发。在王兵看来，除英伟达外，全球真正具备高端GPU量产经验的仅有AMD。而在中国，能成建制完成此事的团队，几乎唯有沐曦。

“这是一个在国内几乎无可替代的团队。”王兵的判断直截了当。基于对工程落地能力的高度重视，东方富海于2021年果断投资沐曦。

不仅是风投机构，产业资本也在积极布局。

中鑫资本合伙人王宝柱更倾向于从产业链视角分析：“我们审视GPU，首要关注点并非AI多火热，而是整个算力产业链缺失什么。”在他看来，CPU已有国产替代路径，DPU应用场景相对集中，唯独GPU是算力体系中被卡脖子的核心环节。这种基于产业链缺口的研判，促使中鑫资本加入沐曦投资阵营。

2020年11月，沐曦成立仅两月，和利资本领投天使轮；2021年，东方富海、光速中国相继在A轮重仓；2022年，中鑫资本在沐曦Pre-B轮投资5000万元人民币。

一支成建制的国产GPU“正规军”，在资本助力下集结完毕，驶向未知的疆域。

穿越“死亡谷”

找到“对的人”并不意味着前路坦荡。

对硬科技创业而言，从融资到产品落地之间，横亘着一道巨大的“死亡谷”。沐曦面临的生存挑战，比普通创业公司更为严峻。

自2022年起，半导体行业环境急转直下。美国对中国半导体产业实施多轮制裁，从设备到EDA软件，从HBM内存到先进制程，封锁步步紧逼。

与此同时，一级市场步入寒冬，曾热捧芯片的资金纷纷退潮。对于尚处研发期、缺乏自我造血能力的沐曦而言，这无疑是一场风暴。

“那段时期异常艰难。”孔令国透露，沐曦在某阶段每月现金消耗高达五千万元。研发人员薪酬、流片成本、测试费用……每一项皆属巨额开支。市场甚至传出“景嘉微欲收购沐曦”的传闻，导致团队人心浮动。

更真实的压力来自资本端。光速中国作为具美元基金背景的机构，面临巨大的合规与LP（有限合伙人）压力。韩彦回忆，围绕“是否减持沐曦”的争论，内部“至少激烈讨论十次”。许多LP担忧供应链被锁死、沐曦无法上市，强烈要求抛售这一“敏感项目”。

在一次高度紧张的会议中，众人甚至将陈维良拉入群聊，试探性询问：“我们能否仅出售部分股份？”

陈维良的回答简短而决绝：“你们若要出售，可以全部清仓。”

这句看似不留余地的话，却如定海神针般坚定了韩彦的决心。他当即回复陈维良：“陈总请放心，我们坚决不卖。”

除精神支持外，投资人们各展其能，为沐曦构筑起一条条“支援线”。

和利资本提供了“保姆式服务”。为协助沐曦解决供应链安全问题，和利资本甚至派驻当时的一名投资总监常驻沐曦，协调上下游资源。该总监因工作高度投入，后被沐曦吸纳，出任运营副总裁。

中鑫资本在产业链安全上未雨绸缪。早在2022年投资时，王宝柱便预判美国限制将加剧，建议沐曦尽快验证国内供应链。中鑫资本不仅为沐曦对接了中芯国际先进工艺负责人，还引荐了多家国内先进封装厂商进行技术对接。正是得益于此前瞻布局，当2024年外部环境进一步恶化时，沐曦产品得以顺利迁移至国产供应链。

东方富海则以真金白银表达信任。在C轮融资最艰难、诸多机构犹豫之际，东方富海成为最早给出大额TS（投资意向书）并推动交易继续的机构之一。王兵态度明确：“GPU并非‘押节奏’的项目，而是必须以时间换空间的长期工程。即便IPO延迟一两年，对其本质影响亦有限。”

可以说，是投资机构陪伴沐曦共同穿越了“死亡谷”。

这份坚守在2024年迎来曙光。随着供应链本土化推进，沐曦发布的新一代产品曦云C600已构建从设计、制造到封测的国产供应链闭环。资本层面，科创板对硬科技企业支持力度加大，上市通道终于开启。

曦云C600，图片来源：沐曦

曦云C600基于国产供应链和国产先进工艺开发而成，图片来源：沐曦招股书

2025年初，韩彦接受媒体采访时旗帜鲜明地提出“Non-US”理念，旨在打造一家人民币与非美国美元的双币基金。

文章发布后，陈维良给他发来微信：“韩总，全力投入中国就对了。”

站在“新起点”

当沐曦上市的钟声在科创板敲响，所有纠结与坚持终获回响。

对早期投资人而言，沐曦的上市不仅意味着账面价值的公开锚定与退出通道的打开，更关键的是，它为过去几年在一级市场备受质疑的“陪跑型投资”提供了正向激励，印证了硬科技投资领域坚守“长期主义”的价值。

“从五年前的沐曦，到六七年前的航空航天，到十年前的特斯拉、小鹏、理想，再到十几年前的张一鸣与黄峥，这些案例皆证明，一切伟大皆始于微末、源于非共识。”韩彦向「甲子光年」阐述。

对资本市场而言，沐曦的上市同样具标志性意义。它不仅是科创板对“未盈利科技企业”的再度背书，也证明国产GPU进入了“可交易、可比较”的资产阶段，标志着国产GPU从“技术叙事期”迈入“资本验证期”。

「甲子光年」认为，沐曦的高发行价本质上是市场对其“战略稀缺性”的溢价体现。

首先，在当前国际环境下，国产GPU“能够问世”已属不易；其次，沐曦在2025年客户群显著扩大，据悉收入将为2024年的两至三倍，并预计于2026年实现首次盈利，能在高压国际竞争与同行激战中取得如此进展，进一步印证了其市场价值与稀缺性。

沐曦的上市，无疑是国产GPU发展史上的里程碑——它标志着国产GPU完成了最艰险的“从无到有”阶段，实现了“产品可用”。

但若将视角拉远，挑战依然严峻。

当前国产GPU仍面临生态不健全的困境。虽硬件已就绪，但软件栈多兼容英伟达CUDA生态，自主生态尚未完全建立。

此外，先进制程限制如达摩克利斯之剑高悬——7纳米以下产能受限，将直接制约未来数代产品迭代速度。

更深层逻辑在于，GPU从来不是孤立产品，它牵动EDA工具、IP授权、先进制程、先进封装、系统软件等全产业链。沐曦的突围，实则是中国芯片产业全链条结构能力的突围；这场战役，需要从设计端到制造端的全面协同。

回望历史，从上世纪“三线建设”时期的土法上马，到后来展讯、豪威的回归，再到今日沐曦、摩尔线程的崛起，中国芯片产业始终在回应同一命题：在全球分工与外部约束交织的格局下，如何选人任势、补链强链、构建生态。

沐曦的上市，向整个产业传递了具体而有力的信心：对那些仍在坚守的工程师、对观望中的产业资本、对犹豫是否采纳国产方案的上下游厂商，这是一个明确信号——这条道路虽崎岖漫长，却并非不可通行。

IPO仅是将国产GPU公司从“工程叙事”带入“公众公司叙事”，真正的战斗，在IPO之后方才拉开序幕。

未来，在更严苛的透明度要求与更强的交付压力下，沐曦不仅需证明“活下来”的能力，更要证明在产业链中站稳脚跟、形成持续迭代与自我造血的能力。产品能否持续升级？生态能否真正建立？商业化能否最终跑通？这些都是沐曦乃至所有国产GPU企业必须解答的课题。

但投资机构的陪伴并未随IPO终止。在沐曦上市答谢晚宴上，王兵亦与沐曦伙伴交流，指出沐曦仍是初创企业，上市仅是起点，“我们后续将继续助力其生态建设，共同投资相关项目。”

关于沐曦，无论一级市场或二级市场，投资人的行动已证明：国产GPU，值得被置于牌桌。

而崭新的征程，此刻才刚刚启航。