松果出行IPO：共享电单车下沉市场龙头的盈利突围战

漫步城市街头，整齐排列的共享电单车常常映入眼帘。只需扫码开锁，支付2.5元便能骑行半小时，它们已成为解决“最后三公里”出行的便捷工具。

如今，这家公司也踏上了IPO征程。据投资界-天天IPO消息，松果出行的母公司Pinecone Wisdom Inc（下称“松果出行”）近期已向港交所递交上市申请，由华泰国际独家保荐。

创始人翟光龙在交通领域积累深厚，曾任职美团并创办顺风车项目，最终精准切入共享电单车赛道，聚焦县域市场，成功开辟新天地。公司原计划赴美上市，后因环境变化转道港交所。

回望十年前共享单车兴起，“彩虹大战”硝烟弥漫，多数玩家黯然退场。如今，共享电单车能否走出不同轨迹？

美团前员工带队，投资人来了

翟光龙2004年从中国科学技术大学毕业后，在宝洁历练五年，随后加入美团创始团队并参与蚂蚁短租项目，积累了丰富的O2O与P2P实战经验。2014年，他创立顺风车平台“天天用车”，出任创始人兼CEO。

彼时国内共享单车热潮退去。翟光龙考察多国市场发现，共享交通工具往往与当地居民自有车辆重叠。“在中国，自行车购买需求下降，而电瓶车普及，共享电单车更符合商业逻辑”。

目标市场如何选择？翟光龙判断，县域公共交通不完善，打车成本偏高，且城区范围小，骑行20分钟内可覆盖主要区域。2017年，松果出行应运而生，率先布局县城。当时一二线城市巨头林立，而下沉市场尚属蓝海。

基于产业逻辑，松果采取重资产模式，自建工厂并维持高直营比例。资本迅速涌入。2018年，百度、红杉中国、创新工场以零代价获得2800万股普通股，但百度股份两年后被松果全部回购。

同年，险峰长青与蓝驰创投入局，完成近450万美元A轮融资；7月再获创新工场独家1000万美元A+轮投资。

此后松果出行几乎每年完成一轮融资——

2019年B轮融资中，诺基亚成长基金、险峰长青、蓝驰创投、创新工场联合投资3480万美元；2020年软银携手险峰长青投入2200万美元，完成C轮融资；

2021年D轮融资规模达7500万美元，投资方包括创新工场、险峰长青、蓝驰创投、诺基亚成长基金、软银、Mirae Asset New Economy Fund L.P及长木桥有限公司等。

最近一轮融资于2025年11月完成，D+轮由原股东核心阵容追加，投后估值9.96亿美元。

值得注意的是，松果出行2021年曾秘密递交赴美上市申请，后因市场环境变化终止，转而选择港交所。

45万辆电单车，撑起一个IPO

招股书显示，松果出行定位为共享电单车服务商，核心收入来自骑行收费，同时拓展平台服务费、广告及备件销售等业务，构建了从设计、生产到运营的全产业链能力。

来自官网

截至2025年9月底，松果出行进驻全国422个市县，投放电单车超过45万辆，注册用户达1.28亿。据灼识咨询数据，以2024年交易额和车辆规模计，公司位居中国下沉市场首位，整体市场第四。

财务表现上，2023年与2024年营收分别为9.53亿、9.63亿元，增长平缓。共享电单车服务贡献超九成收入，为绝对主业。

共享单车行业素有“弯腰捡钢镚”之称，盈利不易，松果出行同样承压。2023年、2024年经调整净亏损分别为8008万元、4407万元，直至2025年前三季度首次实现盈利，经调整净利润2640万元。

重资产模式下，截至2025年9月公司流动负债净额达14.5亿元，连续两年攀升；同期研发投入持续缩减，或影响长期技术优势。

竞争格局方面，松果出行压力不小。招股书显示，2024年按交易额计算，公司市占率仅6.6%，前三名合计占据约三分之二市场。

相较美团、滴滴、哈啰等具备生态协同的巨头，松果出行业务单一，独立作战，在激烈竞争中劣势凸显。

因此松果出行在招股书中坦言，盈利受监管、竞争、运营效率等多重因素影响，“自成立以来已产生重大亏损，且可能无法在短期内实现或维持盈利”。

随着下沉市场渐趋饱和，公司订单量出现下滑。招股书数据显示，2023年、2024年及2025年前三季度，每日订单量分别为110.19万、105.51万和100.6万，两年间日均减少约9.59万单。

估值变化更显真实。2025年D+轮估值较2021年D轮有所下降，“小而美”模式尚未获得资本高溢价。

何去何从？

共享电单车的未来，或可从共享单车的前车之鉴中窥见一二。

2015年，北大研究生戴威自费购置200辆小黄车投放在校园，ofo由此诞生。短短两年间，ofo完成四轮融资，街头巷尾遍布小黄车，市场热捧其为“共享出行下一个滴滴”。

那一年被视为共享单车元年。资本狂热涌入，引发疯狂投放与补贴大战，泡沫破裂后多数玩家出局。幸存者委身巨头，形成“三足鼎立”格局。

如今共享单车困境依旧。高昂的折旧、运维成本持续侵蚀利润，资本退潮，涨价成为企业自救的主要手段。

由于商业模式相似，共享电单车长期不被资本看好。

原因显而易见：初期投入更大，单车运维成本是普通共享单车的两倍；同时，因交通安全、市容管理及电池消防隐患，北上广等一线及部分二线城市明确“不鼓励发展共享电单车”。

2025年4月《市场准入负面清单（2025年版）》将共享电单车排除在禁止或许可准入之外。部分城市缩减投放配额，并要求车辆必须规范上牌方可运营。

从某种程度上看，市场空间正在收窄。如何拓展增长边界，成为松果出行等企业必须面对的课题。