达链新周期：科技产业转型与联想集团的AI崛起

01 告别Wintel旧时代，拥抱达链新纪元

1、达链重构科技增长图谱

科技行业的本质就是永无止境的变革。在全球半导体市场万亿规模的增长趋势中，我们可以明确观察到科技产业从供给与需求两侧的算力演进路径：

1）在算力供给端，摩尔定律以其高度概括性揭示了科技螺旋上升的规律而广为人知，市场也借此得以理解英特尔、英伟达、高通、博通、台积电等看似复杂难懂的五千亿美元芯片巨头。

2）近期产业变革最为显著的在于算力需求端，它甚至重新塑造了整个科技行业的叙事逻辑，并且随着推理时代的来临，还将引发更深远的巨变。

然而，需求侧过于庞大复杂，不易于把握。智能终端（如PC、手机、汽车、服务器、交换机等）市场规模高达数万亿美元，若再纳入软硬结合的云服务、自动驾驶、人形机器人等形式，则可能突破十万亿美元。

基于对全球科技领袖的追踪，我们认为分析方法应聚焦于需求侧的核心推动力。

清晰可见，以十年为周期，最大的风口已经转移——从20世纪初的PC，到2010年代的手机，再到如今的AI。换言之，科技发展的节奏器，已从操作系统加芯片（Wintel、OS），转变为AI（GPU、大模型）主导。

随之而来，近三年科技格局最显著的变化是，英伟达等企业正在重塑基础设施公司的增长动力，并催生出达链这一最具成长潜力的新领域。

图：从终端演进洞察全球科技成长脉络

2、龙头企业财报的实证

在以英伟达为起点的新蓝图中，我们可以推演所有智能计算基础设施公司：那些能够顺应AI时代浪潮——转型为达链的企业，正逐步或已经从传统业务中蜕变，营收与利润持续攀升，最终赢得市场青睐。

截至11月底，全球顶尖智算基础设施公司的最新季度业绩几乎全部公布。我们发现，从美国到日韩，再到中国，所有企业近期的财报均能验证上述观点。

例如工业富联（不仅是苹果产业链，更是达链）、思科（不止于园区交换机，而是数据高速传输的核心）、博通（从通信芯片转向ASIC）、广达（从PC代工巨头转变为机柜代工领军者）……

这些传统的科技产业链龙头，都通过财报数据撕下了“旧标签”，获得了“新身份”。

这并非科技企业盲目追热点，而是龙头企业中的积极行动者，充当了AI算力开拓潮流的先锋。而事后验证的市场，则依据财报对这些企业进行叙事重建。

资料来源：各公司最新季度报告

3、从Wintel到达链，联想集团步入转型重要阶段

根据最新财报，联想集团(HK:00992)正通过业务结构的调整，积极告别“依赖”Wintel的过去，更快速地转向达链，逐步成为一家AI渗透度更高的企业。

在刚发布的2QFY26财季中，公司IDG、ISG和SSG三大业务均显著受到AI推动：

IDG（智能设备业务）营收1081亿元人民币，同比增长12%，这部分常被标记为PC业务，但实际更大的变化在于AIPC的提速。其中AI终端营收占比迅速提升至近40%。

ISG（基础设施方案业务）营收293亿元人民币，同比增长24%，AI相关业务连续多季度高速增长，例如AI服务器实现高双位数增长；液冷相关营收呈现三位数增幅。

SSG（解决方案与服务业务）营收同比增长18%，连续18个季度保持双位数增长，混合式AI解决方案推动AI服务收入实现三位数增长。

正是由于AI原生计算框架打破了“操作系统+CPU”的中心化关系，所有头部ICT企业在战略重塑上都非常相似。对联想集团而言，财报表明其不再局限于Wintel生态，而是成功抓住了AI基础设施的增长机会，成为达链生态的核心参与者。

因此从业务定性角度，我们认为继续将联想集团定位为PC公司已不恰当，新的认知应是AI基础设施供应商。

市场往往关注联想集团的PC业务而忽视其在AI时代达链的布局；实际上，公司已深入数据中心各个环节：从服务器到网络，再到液冷及部署与服务。联想集团不再是“电脑销售商”，而是“算力基石”——从硬件到服务，从端侧推理到云端训练，实现全面覆盖。

从业务定量角度看，联想集团Q2首次公布AI业绩： AI相关业务营收占总营收比例已升至30%，同比提升13个百分点，增长近一倍。

得益于AI含量更高的ISG+SSG业务增速明显快于IDG，达链已成为公司明确的第二增长曲线，带动整体AI比例上升；且IDG业务中，AIPC和AI手机的占比也在增加。

预计未来ISG+SSG业务增速将继续高于IDG，IDG的AI化进程仍在加速，联想集团的AI渗透度将进一步提升。

02 达链的未来方向？混合式人工智能

1、 AI双雄英伟达与OpenAI最新动态：打破B端与C端的界限

作为AI算力的主导者，英伟达正将AI算力从B端的数据中心扩展至各类C端设备，从PC到汽车、机器人和医疗设备，构建“端-边-云”一体化的AI生态系统，例如：

RTX PC与工作站：全球超过1亿台RTX设备已成为AI终端平台，专用AI Tensor Core提供高达3352 TOPS算力，支持本地AI推理而无需网络连接；

2025年7月发售的口袋大小超级计算机DGX Spark，提供1 Petaflop算力；

Jetson AGX Orin，提供275 TOPS算力，专为自动驾驶和机器人设计；

……

而作为大模型和AI原生应用的领头羊OpenAI，在软件应用层面，也描绘了未来AI应用的愿景——在远期规划的1250亿美元营收中，OpenAI表示将同时面向B端和C端：

ChatGPT：全球最大的C端原生AI应用；

API：主要以B端为主，提供优质大模型接口，从24年开始增长；

Agent：B端与C端融合的人工智能，既可以是个人助手，也可以是企业助手，预计26年进入爆发期；

新产品：全新应用场景，如Sora App、企业级AI工具、AI浏览器，预计27年爆发。

AI双雄英伟达和OpenAI在未来的规划中，都描绘出了一个明确的产业趋势——融合式AI，即B端与C端协同发展。

资料来源：OpenAI官方网站

2、 苹果与谷歌合作的意义：B端与C端必然融合演进

在AI发展进程中，B端和C端不仅界限模糊，更呈现出加速融合的趋势。

因为，强强联手才能打造更卓越的产品。苹果和谷歌这两大长期竞争的科技巨头，近期的历史性合作，正是明证。

2024年之前，这两条路径是分离的。最初，谷歌、微软、亚马逊等面向B端的云企业开发大模型，C端企业如苹果也自主研发模型，并在自身终端上实现AI化。

但实际效果不佳，原因显而易见，仅依赖云端或仅依赖终端，都无法充分满足用户需求。

据最新消息，苹果明年的AI手机，将依托谷歌Gemini模型的B端能力。我们认为，唯有如此，才能有效结合最强的B端智能与最强的C端智能，打造出顶尖的AI产品，赢得消费者认可。

图：近期苹果与谷歌合作动态 资料来源：新浪财经

3、混合式人工智能潮流中硬件基础设施的应对策略

不仅是上述企业，实际上，混合式人工智能趋势正风靡全球：如Meta专注于智能眼镜（结合硬件拓展场景），字节跳动大力发展火山引擎（转向B端），特斯拉从造车转向Robotaxi（从C端消费者到获取B端运营数据），等等——所有巨头都在向“融合AI”迈进。

在此潮流中，ICT企业能有何作为？最佳研究样本是那些本身横跨B端和C端业务的龙头，如华为、联想集团、海康威视、大疆等。

基于数据可获性和转型AI的决心，我们以联想集团为例，分析混合式人工智能浪潮下硬件企业的解决方案；答案可概括为：顺应趋势并赋能。

在B端业务（ISG和SSG业务部门），联想集团转向达链即是顺应AI时代潮流，并以此为基础更好地服务企业，具体而言，就是推动联想集团混合式人工智能优势在企业侧落地。

如何赋能B端企业？类似于当年亚马逊的AWS业务助力企业数字化和云化，简言之，联想集团就是协助各行业企业快速高效实现AI化，包括AI硬件和系统解决方案。

ISG业务（主要包括AI服务器、高性能存储、液冷与交换方案，以及基于此的整套云基础设施、企业级AI机房解决方案），同时覆盖云服务商和企业级市场，继续推行云基础设施（CSP）和企业基础设施（E/SMB）并行的双轨战略：

对于欲建立AI能力的企业，如何选择适合的硬件方案，实则学问深厚。例如，千卡还是万卡，侧重算力还是存储，采用风冷还是液冷？对于每一家实体企业，AI硬件落地时都是“个性化需求”。

针对大型企业客户和中小企业客户的不同业务模式进行优化甚至重塑。例如，对零售公司，联想集团实施的案例侧重可扩展的边缘AI解决方案，适应零售企业的多店模式；对于数据密集型的金融信息企业，则帮助其扩展存储密集节点以支持计算网络增长…

在系统解决方案（SSG）业务中，依托“AI模型工厂、AI应用库与AI服务”的核心能力，提供更系统化的混合云、人工智能和数字化工作场所解决方案。

具体来说，联想集团需要从其AI工具箱中，选取最匹配客户需求的工具。如为电信公司提供基于Databricks的预测性人工智能平台，为投资公司构建支持多云管理的私有云平台，为建筑机械公司提供智能供应链代理……

可见，以行业场景为核心的AI解决方案正进入可复制、可扩展的阶段。Q2中，联想集团SSG业务部门的AI服务收入实现三位数增长：

项目与解决方案服务业务及运维服务业务合计在SSG总营收中的占比已提升至约60%；

同时，面向“即服务”趋势，SSG在运维服务上持续加速。TruScale的DaaS（设备即服务）营收同比增长43%，保持强劲增长，IaaS（基础设施即服务）收入实现55%的显著增长，并加强模块化服务以满足客户需求。

而在C端业务中，联想集团是最早顺应AI趋势的龙头企业之一。

作为全球PC领导者，联想集团于2024年4月率先发布AI PC，随后陆续推出AI手机、AI平板等AI终端产品；2025年5月，联想集团在上海发布“天禧个人超级智能体”，已实现终端全面AI化。

最新财报也显示，个人终端业务近两年的“AI顺应”相当成功，注入了新增长动力：联想集团PC市场份额达25%，其中Windows AI PC市场份额更高，为31.1%，全球第一。此外，智能手机也在积极AI化，如Moto AI手机在消费端拓展了联想集团的AI应用场景。

那如何在C端AI化中实现联想集团的赋能？这也不难理解，北美巨头对终端的理解总隔一层，只有贴近终端的厂商最懂消费者。以联想集团为例，其4亿台活跃设备带来的巨大流量入口和数据积累，是终端厂商区别于芯片厂、模型厂和系统厂的最大差异化优势。

因此，系统厂商微软在落地AI应用时，必须高度重视与联想集团的深度合作，这直接关系到其Copilot能否很好满足消费者需求；而英伟达在转向终端时，首批合作厂商就选择了联想集团，近期扩大合作，换言之联想集团C端业务的达链属性也在增强。

不仅是赋能系统、模型和应用的北美巨头，联想集团还推进“一体多端”战略，开放Smart Connect2.0生态，进一步促进第三方设备接入，赋能其他终端厂商。

总结而言，通过多年努力（2024年顺应AI浪潮后联想集团研发费用开始增加），联想集团提供了完整的混合式人工智能ICT企业解决方案——构建了从智能终端、到达链、智能体、企业部署的完整AI应用矩阵，覆盖个人与企业两大核心场景。

资料来源：公司财务报告

03 新叙事下，硬件企业重估视角

随着“智能体”超越操作系统成为新叙事，市场必然对AI浪潮下的硬件企业进行审视。哪些企业具备重估潜力？

我们认为，转型达链是必要条件，瞄准混合式人工智能则是充分条件。两者兼备后，其余交由时间。

联想集团显然已满足必要充分条件：从Wintel生态的跟随者，晋升为达链核心参与者；并通过前瞻性升级至“混合人工智能”战略，形成端侧、边缘、云协同的新算力体系，增强在达链生态中的话语权。

当前其市盈率估值仍低于10倍，显得过于保守。

这一困境，两年前的工业富联、一年前的思科和广达都曾经历。此前市场将这些企业视为传统公司，统一给予不超过10倍的PE。这是因为，科技企业追随时代前沿的前瞻投入，与市场“不见兔子不撒鹰”的后验之间，总存在时滞。

工业富联便是典型例子。富联的最新标签是“英伟达机柜代工龙头”。其实当市场还将其定义为苹果产业链代工厂的2017年，工业富联已是全球AI服务器领军者。

随着AI兴起，锦缎作为较早察觉其叙事变化的观察者（参考2024年文章《工业富联：从转型挫败到AI风口幸运儿》），也等待了一年半，才迎来市场的全面重估。

为何偏见如此之深？正是由于时滞，在2024年公司业务重点已明显升级时，市场仍认为其利润主要源于苹果产业链而持怀疑态度。

直到2025年开始，工业富联连续三个季度净利润加速增长，市场才认识到其作为达链的爆发力——巨头也能起舞，据券商测算，其云计算分部收入占比将从2024年的52.5%提升至2027年的84.9%，新身份下，公司估值接近40倍。

工业富联的逆袭早已揭示答案，财报数据是打破市场时滞偏见的最直接方式。联想集团Q1和Q2的财报，已展现撕去旧标签、彰显新身份的清晰趋势。

因此我们认为，对联想集团的重估也将在时滞消退后确定性地发生。类似工业富联，市场对联想集团“转型”的认可，将随财报披露逐季提升，未来将沿着业务转型—>财报验证—>身份转变的路径重估。

本文基于公开资料撰写，仅用于信息交流，不构成任何投资建议