摩尔线程IPO启航：A股最贵新股背后的牛市逻辑与历史镜鉴

本周，被誉为“国产GPU第一股”的摩尔线程正式开启科创板申购，发行价定为114.28元/股，计划发行7000万股，募资总额高达80亿元，一举成为今年A股市场发行价最高的IPO项目。

市场对此次发行的询价反应空前火爆。数据显示，共有267家网下投资机构动用其管理的7555个配售对象提交有效报价，有效拟申购总量达到704.06亿股，使得战略配售回拨前的网下初始发行规模获得了1571.56倍的超额认购。

简单来说，这意味着267家专业投资机构通过7555个不同产品，集体争抢摩尔线程的首次公开发行股份。

即便对摩尔线程本身兴趣不大的投资者，也可能通过其持有的理财产品间接参与这场“打新”盛宴。

而对于渴望分一杯羹的普通散户而言，网上发行最终中签率仅为0.03635054%，这意味着绝大多数人将无缘这块“肥肉”。

就在上证指数徘徊于4000点关口之际，又一超级IPO诞生。其创纪录的融资规模、闪电般的上市速度，以及市场对国产高端GPU领军者的狂热追捧，使得摩尔线程此次上市具有里程碑式的意义。

然而，隐忧始终挥之不去。回顾A股历次牛市或结构性行情，超级IPO的出现往往与市场见顶如影随形。

回暖

通常，牛市伴随宽松货币政策和投资者风险偏好飙升，大量资金涌入股市，为大型IPO的巨额融资提供了承接基础。

对投行等中介机构而言，这无疑是难得的利益兑现窗口。

然而，就在本轮结构性牛市启动的前一年，中国IPO市场一度跌入冰点。

据Wind数据，2023年A股共有313家企业IPO，合计募资3565.39亿元。尽管较2022年数量减少26%、融资额下滑39%，但放眼全球，A股IPO规模依然可观。

当时大盘持续低迷，多次打响“3000点保卫战”，投资者对“A股重融资轻投资”、“定投纳指”等批评声浪高涨，最终引起监管层关注。

受2023年“827新政”后IPO阶段性收紧的影响，2024年A股IPO市场显著萎缩，首发家数降至100家，融资额锐减至673.53亿元，同比分别下降68.0%和81.2%。

同年，被称为“IPO之王”的易会满卸任证监会主席，其任内平均每天超一家公司上市。今年9月，易会满家族的IPO腐败丑闻网络发酵，某种程度上回应了股民此前的血泪控诉，问题开始被正视。

但优质企业的上市步伐不会因监管整顿而停滞，资本市场的持续更新迭代方能符合公众利益。

随着科技股行情火爆，今年A股IPO市场温和回暖。截至11月25日，首发上市企业达97家，融资总额超1000亿元，较2024年增长48.5%。

港股市场今年更是跨越式增长，1-11月完成89宗IPO，募资总额达2582.75亿港元，创近五年新高。

科技股成为绝对主角。无论过去还是未来，A股IPO向高科技领域倾斜的趋势已不可逆转。

企业和投行的选择不难理解：在市场流动性匮乏、估值低迷时上市无异于贱卖股份，一级市场投资者断然不会接受。

而在资金充裕、情绪乐观的牛市，投资者更青睐符合宏大叙事、具备颠覆性潜力的公司，IPO变得更为有利可图，超级IPO尤甚。

对于需要巨额融资、且故事足够吸引人的超级科技公司而言，估值高、关注度高、投资意愿强的牛市，是千载难逢的上市窗口，不容错过。

以摩尔线程为例，“国产AI算力希望”、“中国英伟达”等标签，完美契合了当下AI浪潮与国产替代、自主可控两大最强叙事逻辑。

在财富效应刺激下，投资者已笃信一个激动人心的未来：

“买到即赚到”。

癫狂

超级IPO与牛市历来相互影响：牛市催生超级IPO，而超级IPO又左右牛市走向，这在A股历史中屡见不鲜。

最典型案例当属中国石油。某种程度上，正是这家巨无霸的上市，终结了A股本世纪第一次大牛市。

2007年11月5日，万众瞩目的中石油回归A股，发行价16.7元，开盘价却高达48.60元，涨幅190%，远超机构预期。此前已被中国神华等蓝筹IPO造富效应撩拨的散户，彻底陷入疯狂。

当时A股平均市盈率已达67倍，中石油H股仅19.6港元，A股溢价超100%，价差悬殊。上市首日股价即高开低走，至今未能重回当年高位。

若有人在上市首日以开盘价买入20万元中石油，并持有至今年上半年，账户仅剩约5.3万元（股票市值3.55万+分红1.75万），解套无望。

未买入中石油的股民也未能幸免。其上市冻结的3.3万亿申购资金，以及当日700亿天量成交，成为大盘崩塌的导火索。

彼时中国居民银行存款不足17万亿，A股两市日成交仅1926亿元。中石油这类超级IPO对流动性的抽血效应，堪称“吸干榨净”。

更致命的打击来自2008年初，中国平安抛出1600亿天量融资，浦发银行推出400亿增发。自以为聪明的金融家们眼见市场游资万亿，企图在经济下行前囤粮过冬，却最终引爆上证指数暴跌狂潮。

当然，并非所有超级IPO都会终结牛市。2020年中芯国际登陆科创板，从受理到过会仅19天，募资200亿元，同样是创纪录的超级IPO。

但中芯国际上市时，A股两市成交已达15057亿，其当日480亿成交仅占大盘3%，影响基本限于科创板内部，对流动性的冲击远小于中石油。

从后续表现看，中芯国际上市后A股并未立即转熊，两市成交连续14个交易日破万亿。2020年整体属于结构性牛市，由宏观环境、政策导向与市场资金共同驱动。

中芯国际IPO不仅短期提振半导体板块，更对产业链发展起到驱动作用。其战略配售吸引中微公司、上海新阳、韦尔股份等14家产业链企业参投，形成紧密协同联盟。

这种拉动效应已通过订单传导至上下游企业。因此，本轮牛市中，中芯国际及其产业同盟均有不俗涨幅，中芯国际股价更从破发反弹至较发行价高出20%。

回归

单从体量看，摩尔线程IPO对大盘的影响力远不及中石油，甚至小于中芯国际，对流动性的冲击应有限。

但若从估值泡沫与市场情绪审视，问题则复杂得多。摩尔线程按122倍静态市销率定价，远超多数科技公司，甚至超越今年“股王”寒武纪上市初期的估值。

随着摩尔线程上市收官，市场焦点将不可避免地从技术叙事转向盈利能力。招股书披露，公司预计最早2027年实现盈利，这意味着两年内营收需从约8亿元跃升至60亿元，毛利率提升至61%。

在经济基本面承压背景下，硬科技板块虽具成长优势，但任何公司要在营收利润上实现如此跨越，绝非易事。

今年前三季度，中国GDP增速4.8%，但三季度增速较二季度下滑0.4个百分点，降幅7.7%，显示前期高增长支撑力减弱。这并非吉兆，且投资、消费、出口数据均呈趋势性下行。

但中观工业数据短期未显著恶化，规模以上工业增加值三季度累计同比增6.2%，高技术制造业与装备制造业增速分别高于整体工业3.4和3.5个百分点，显示工业内部结构升级趋势明显。

工业生产数据保持韧性，一方面或与出口高增速相关，另一方面可能源于销售向生产传导的时滞，以及“反内卷”政策影响。

总体而言，当前中国经济症结在于生产强、需求弱，牛市刺激消费、科技与消费反哺经济的良性循环尚未形成。相较于产量销量，价格变动或将成为未来几年企业盈利的主要驱动力。

宏观指标亦释放积极信号。

观察价格走势，三季度CPI同比低位徘徊，PPI同比虽仍为负，但降幅显著收窄，边际改善远超CPI。这一分化显示工业品价格修复快于消费品，工业企业盈利修复或先行。

切勿忽视企业盈利在牛市中的核心地位。尽管牛市前期可由政策与资金驱动，甚至出现无EPS的牛市，但随着行情深入，投资者将愈发挑剔，基本面权重日益提升，尤其在期待慢牛、长牛的背景下。

对高风险偏好资金而言，摩尔线程上市后短期内仍具吸引力，GPU这一全球焦点赛道亦存表现空间。

但对于更谨慎的资金，旁观积累经验或是更优选择。