摩尔线程上市狂飙2800亿：亏损16亿背后的国家安全溢价与未来豪赌

12月5日的清晨，如果你有幸中签摩尔线程，那么恭喜你，在这个凛冽的冬日，你的证券账户将凭空增添近28万元的财富——这是一场资本盛宴的开幕。

作为“国产全功能GPU第一股”，摩尔线程在科创板的首次亮相堪称惊艳。发行价114.28元，开盘后股价一度飙升468%，最高触及688元，市值随之暴涨至3000亿元。这一刻，它不仅是科创板的焦点，更成为整个A股市场积压已久的情绪爆发点。截至当日收盘，摩尔线程报收600.50元/股，涨幅425.46%，总市值定格在2822.52亿元。

摩尔线程敲钟上市

然而，在满屏飘红的数字背后，作为理性的商业观察者，我们有必要审视一组略显冰冷甚至刺眼的数据：该公司2024年营收仅为4.38亿元，而归母净利润亏损高达16.18亿元。一家年收入不足5亿、亏损却超过16亿的企业，如何支撑起近3000亿的市值？如果你仍试图用传统的市盈率（PE）来估算，恐怕会怀疑市场失去了理智。但在当前的A股语境下，这恰恰揭示了一个新现实：中国硬科技资产的定价逻辑，已从商业变现能力转向国家安全权重。

今天，我们将透过K线图的迷雾，从四个维度深度拆解，探寻这2800亿市值背后究竟是泡沫的狂欢，还是价值的黄金。

500倍的“市危率”：危机感溢价

在投资圈，对于无利润公司，我们关注市销率（P/S）；对于无营收公司，我们戏称市梦率。而摩尔线程的登场，催生了一个新词汇——‘市危率’（基于危机感的溢价）。上市公告书中藏着一个惊人的细节：在发行价114.28元时，摩尔线程的静态市销率已达到122.51倍。公告书甚至坦诚，这一数字‘高于同行业可比公司平均水平’。而随着上市首日股价暴涨4倍以上，其动态市销率已突破500倍。

上市公告书

要理解这一估值有多疯狂，我们不妨引入两位场上的前辈进行对比：海光信息——名副其实的优等生。它深度绑定服务器大厂，已实现盈利，当前市销率约36倍。资本市场给予它的定价，基于其实际出货量和利润表。寒武纪——曾经的‘坏孩子’，如今的‘宠儿’。寒武纪同样顶着AI芯片光环，处于巨额亏损状态，市销率约99倍。过去，寒武纪曾被视为高估值泡沫的典型。然而，摩尔线程的估值泡沫程度，甚至远超寒武纪。

资本市场难道不了解其高估值吗？当然了解。公告书中白纸黑字注明‘公司尚未盈利’、‘存在退市风险’。但资本博弈的是更大的逻辑——极致的稀缺性。海光主攻CPU+DCU，偏向计算；寒武纪专攻NPU，聚焦AI加速。而摩尔线程讲述的是全功能GPU的故事，一个更为宏大的叙事：既能进行图形渲染（如运行《黑神话：悟空》、3D设计），又能进行科学计算（如训练大模型）。在英伟达A100/H100被禁售、甚至消费级4090也受限制的背景下，全功能GPU已从商品升格为战略物资。在资本眼中，买海光是买业绩，买摩尔线程则是购买一张防止英伟达彻底断供的保险单。这高达500倍的市销率溢价，并非为技术或利润支付，而是为国家安全溢价。

谁在为信仰买单：客户的隐忧

撇开股价，审视商业基本面：究竟是谁在采购摩尔线程的产品？这是一个关键问题。芯片行业有句铁律：只有在互联网大厂核心业务中跑通跑稳的芯片，才算真正跨过生死线。只有经历过双11流量洪峰、抖音推荐算法考验的算力，才是成熟算力。招股文件的风险提示中，我们窥见了真相的一角：客户集中度极高，前五大客户贡献了超过80%的营收。这意味着什么？意味着缺乏广泛的市场化客户基础。结合行业调研，更清晰的画像浮现：真正的买家是‘政策的影子’。前五大客户虽未披露具体名称，但按行业惯例，其核心收入大概率来自承担国家战略任务的智算中心、高校及央企。在商业化初期，这种B to G模式是国产芯片突围的必经之路，也是其早期营收最坚实的护城河。而互联网大厂仍处于观望状态。尽管新闻稿中频频出现‘适配百度飞桨’、‘阿里云验证’等表述，但我们需透过公关辞令看本质：‘适配’和‘验证’远不等于‘大规模采购’。另一个值得深思的数据：上市公告书显示，摩尔线程预付账款规模飙升至11.3亿元，占流动资产的17.01%。这在芯片设计行业极为罕见。通常芯片设计公司为轻资产模式，为何需要如此大额预付款？答案很可能是：抢产能。

在先进制程受限的背景下，摩尔线程不得不拿着现金上门求供应商锁定产能。这既体现了其未来的信心，也暴露了供应链的极度脆弱性——必须现金预付才能抢到产能。

20帧的残酷真相：产品力的现实鸿沟

资本市场的狂热，往往掩盖了产品的真实水准。作为‘商业不许冷’，我们需浇一盆冷水，从工程实现的角度审视其产品力。摩尔线程在宣传中常强调其消费级显卡（如MTT S80）能流畅运行国产3A大作《黑神话：悟空》。这对股民而言是强心剂，但对玩家和极客来说，实际体验却不尽如人意。根据第三方硬核博主实测，所谓的‘能玩’，是在1080P低画质下勉强跑出20-30帧。而同价位NVIDIA显卡可轻松达到100帧。更严峻的问题在于驱动程序。在评测界，普遍认为摩尔线程的驱动尚处快速迭代期。尽管官方团队更新频率很高，但客观而言，兼容性仍是最大短板。据部分科技博主测试，在DirectX 12环境下，不少新游戏仍存在启动困难或画面异常，距离‘即插即用’的成熟体验尚有不小差距。而在更关键的生产力领域（如Blender、DaVinci等），MTT S80几乎没有加速支持。CUDA生态的护城河，依然深不可测。但这并非否定摩尔线程的价值。恰恰相反，在被列入实体清单的绝境下，能够将全功能GPU造出来、点亮屏幕、跑通操作系统、甚至勉强运行3A游戏，这本身就是从0到1的巨大突破。我们必须承认，摩尔线程是在戴着镣铐起舞。它面对的是全球最强大的对手，且在被断供最先进EDA工具和IP的情况下。只是，投资者必须清醒认识到：从能开机到好用，从跑通到高性能，中间隔着的是一千个英伟达工程师几十年的日夜迭代。当前股价，透支的不是现有业绩，而是未来至少5-10年的技术进步预期。

公司公告

最昂贵的门票：2800亿的豪赌

摩尔线程的上市，是中国硬科技发展史上的一个标志性事件。它意味着中国资本市场正式接受了一套全新的定价体系：以长期巨额亏损换取战略卡位。过去，我们问一家公司：你赚多少钱？如今，我们问一家公司：如果美国人掐断了网线，你能让我们继续算数吗？摩尔线程的2800亿市值，本质上是全社会为技术主权支付的一笔昂贵保险费。对于中签的散户，这是28万的横财，是一场造富狂欢。对于摩尔线程这家公司，这是续命的粮草。亏损16亿并不可怕，只要能融到资，就能继续烧钱挖人、流片、改进驱动。招股书显示，摩尔线程报告期内研发费用分别为11.16亿、13.34亿、13.58亿和5.56亿，每一分钱都是在这条赛道上狂奔的燃料。但对于中国半导体产业，这是一场不能输的豪赌。我们乐见其成，但也必须保持警惕。泡沫在初期是有益的，它能吸引最聪明的人才和最充裕的资金进入这个产业。但泡沫终究是泡沫。如果三年、五年之后，摩尔线程的显卡依然只能在信创市场打转，依然进不了字节跳动的机房，依然跑不顺主流3A游戏，那么今天的2800亿，就会变成明日的巨大价值黑洞。

最后

商业终究是不容冷的。

资本的热情可以将股价炒上天，但显卡的驱动，只能靠工程师一行代码一行代码地写出来；生态的壁垒，只能靠一个客户一个客户地去啃下来。

摩尔线程的上市公告书里有一句很不起眼的话：‘公司自上市之日起纳入科创成长层’。这不仅是一个市场分类，更像是一种隐喻——它还是一个成长中的孩子，却被赋予了巨人的期望。

当潮水退去，政策热度下降，只有那些真正在阿里、字节、腾讯的机房里日夜轰鸣，支撑起我们每一次点击、每一次支付、每一次对话的芯片，才配得上这2800亿的市值。

摩尔线程，拿到了A股最贵的一张门票。现在，请开始你的表演。