OpenAI资本棋局：AI永动机背后的商业逻辑与挑战

撰稿人｜宋婉心

编辑｜张帆

近两个月来，OpenAI频繁进行资本运作，不仅大肆锁定算力资源，还将其估值推高至5000亿美元，成为最昂贵的初创公司。同时，它正利用技术及应用地位，为美国AI产业链构建了一个紧密的内循环。

继甲骨文3000亿美元合作、英伟达1000亿美元合作后，10月6日，OpenAI宣布与AMD达成合作。

公告显示，双方签署了一项多代际、总计6吉瓦的AMD Instinct GPU供应协议，这是目前全球最大的单一AI芯片采购合作之一。首批1吉瓦算力将采用AMD Instinct MI450系列GPU，计划于2026年下半年开始部署。

此次合作的核心，在于其独特的资本结构。作为协议的一部分，AMD已向OpenAI授予了可认购高达1.6亿股的认股权证，相当于AMD当前总股本的10%。但获取这些股权，OpenAI需达到一系列对赌要求，包括技术部署进度和AMD未来股价表现等。AMD为OpenAI设定的股价目标是600美元，而当前仅为215美元。

这种循环投资模式，似乎只能以两种极端情况解读：要么OpenAI对AI的落地充满信心，提前承诺巨额算力成本；要么市场担忧“人为吹大美股AI泡沫”——现金流尚未实现，市值却能成倍增长。

01 AI永动机？

当前，OpenAI面临多重压力。与深度绑定的微软关系渐生间隙，过去一年中，它多次尝试与微软谈判降低成本，希望削弱微软对其AI产品和计算资源的控制。然而，失去微软后，OpenAI的算力投资开启了“股权换算力”模式，形成了AI算力的永动机。

具体来说，英伟达以最高1000亿美元战略投资OpenAI，要求后者未来十年仅使用其GPU芯片，并构建总容量10GW的数据中心。更关键的是，英伟达的投资款将紧密与OpenAI数据中心的建设进度关联。通过“期权合约”，每部署1GW算力（约40-50万GPU），英伟达将注资100亿美元。

这种设计确保了资金流向与算力落地的强绑定，同时规避了OpenAI当前年亏损50亿美元的现金流风险。此外，甲骨文和英伟达也形成了“英伟达→OpenAI→甲骨文→英伟达”的资金循环链。

“AI永动机”

数据显示，甲骨文承接OpenAI订单后，2028年云收入有望从180亿美元跃升至1440亿美元，增长率达700%。同时，英伟达收获了稳定订单，OpenAI则获得了资金购买算力。

因此，表面上看似三方投入千亿美元级资金，但实际上通过“未来收益贴现”，实现了资金杠杆。

例如，甲骨文的3000亿算力订单是“按量付费”的长期协议，其向英伟达采购GPU的成本可通过未来向OpenAI收费覆盖；而英伟达的1000亿投资则以OpenAI未来算力采购订单为抵押。

在利益绑定之外，三者在软件生态层面也实现了垄断。英伟达的CUDA系统与TensorRT推理引擎与OpenAI的大模型训练框架深度耦合，甲骨文云平台则预装了完整英伟达AI软件栈。

02 如何消化5000亿美元估值

从短期市场反应来看，“AI永动机”受到了二级市场的欢迎。宣布合作后，AMD四个交易日内上涨43%，英伟达和OpenAI的估值也水涨船高。

然而，没有现金流、只有估值的市场终将回归理性。当前的算力永动机隐含假设是算力的增长能提振未来商业化预期，从而提升估值。

财务数据显示，OpenAI在2025年上半年收入为43亿美元，净亏损从去年同期的31亿美元扩大至135亿美元。今年签署的各项协议总成本已高达1万亿美元。此外，今年上半年销售与营销支出大幅增加至20亿美元，几乎是去年全年的两倍。

梳理过往ChatGPT的用户量增长情况来看，自发布到2023年12月，ChatGPT的MAU突破2亿。在2024年度，MAU从3.2亿激增至6.5亿。货币化方面，收入主要来自个人订阅、企业订阅和API服务。个人订阅业务已成为主要收入来源。但值得注意的是，个人订阅业务的同比增速已回落至35%左右。

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